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   　 首航節(jié)能5月17日晚間公告,公司擬以自有貨幣資金800萬元港幣在香港投資設(shè)立全資子公司。香港子公司擬經(jīng)營銷售首航節(jié)能空冷、光熱發(fā)電、海水淡化產(chǎn)品。

   　 主要觀點:

  　  1、香港子公司成立利好公司高毛利管束產(chǎn)品出口。

 　   由于公司目前在國內(nèi)和國外的產(chǎn)品銷售的差別明顯,同時公司為了控制海外銷售的風(fēng)險,在國內(nèi)外銷售產(chǎn)品上作了較大的區(qū)分。國內(nèi)主要通過做電站空冷工程,國外主要銷售空冷核心產(chǎn)品管束,因此,從管束占整個銷售的占比可以看出公司在海外銷售的情況。

 　   從公司可查的財務(wù)數(shù)據(jù)來看,2011年、2012年公司管束占整個銷售收入的占比分別為15.19%和4.12%,但是管束利潤占整個利潤的比重2011年和2012年分別為25.95%和6.93%。主要是由于管束出口的毛利率遠(yuǎn)高于國內(nèi)空冷系統(tǒng)的毛利率,從公司財務(wù)數(shù)據(jù)來看,公司2011年和2012年管束的毛利率分別為53.21%和46.07%,而同期空冷系統(tǒng)的毛利率分別為26.77%和26.85%,管束的毛利率遠(yuǎn)高于國內(nèi)電站空冷系統(tǒng)。

   　 公司近幾年的海外業(yè)務(wù)一直在穩(wěn)步推進(jìn)。公司2009年獲得合同額約1.1億元的伊朗空冷項目;2011年再次獲得合同額約3,850萬元的伊朗空冷項目和合同額約459萬元的STV4&5Cleveland空冷項目。公司目前海外業(yè)務(wù)部門配備了近20人,主要通過代理方式來拓展。以前,由于公司對海外市場的把握能力還有待加強(qiáng),公司對海外市場的項目采取相對保守的態(tài)度,只有對毛利率高而風(fēng)險水平較低的項目公司才會積極參與,因此公司海外業(yè)務(wù)占比還較低。但是,隨著公司香港子公司的成立,公司后續(xù)管束的出口量將相應(yīng)增大,此外公司還積極通過IHW建立的客戶關(guān)系來開拓歐洲市場。管束等高毛利產(chǎn)品出口的增加將進(jìn)一步改善公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu),提升公司的盈利能力。

  　  2、光熱發(fā)電和海水淡化海外市場空間廣闊,國內(nèi)國外同時布局驅(qū)動新產(chǎn)品業(yè)績爆發(fā)。

   　 中國與國外的海水淡化發(fā)展的進(jìn)程還有較大的差距,按照我國目前已經(jīng)建成的海水淡化的裝置容量,只占全球海水淡化裝置容量的1%,而同期沙特22%、美國13%、歐洲15%,與世界海水淡化主要推行國家的差距還較大,同時也意味著我們的海水淡化還有非常大的發(fā)展空間。

    　為了解決居民日常用水和工業(yè)用水的需求,最新出臺海水淡化十二五規(guī)劃提出到2015年實現(xiàn)海水淡化產(chǎn)能220~260萬m3/d的目標(biāo),海水淡化原材料、裝備制造自主創(chuàng)新率達(dá)到75%以上,把2005年《海水利用專項規(guī)劃》提出了到2020年實現(xiàn)海水淡化產(chǎn)能250~300萬m3/d的目標(biāo)大幅提前。按照我國的《海水淡化科技發(fā)展“十二五”專項規(guī)劃》,預(yù)計到2015年,我國海水淡化能力可望達(dá)到每日220-260萬噸。海水淡化裝備制造的產(chǎn)值將達(dá)到每年75-100億元,如果將淡化工程運(yùn)營、供水管網(wǎng)建設(shè)等相關(guān)產(chǎn)值一并計算,總產(chǎn)值還將成倍增加。

    　從目前時點來看海水淡化的市場空間國外遠(yuǎn)大約國內(nèi),全球來看,2010年全球海水淡化的工程總投資額已經(jīng)達(dá)到340億美元,并將保持每年15%-20%的增長速度。在全球水資源短缺因素的驅(qū)動下,預(yù)計2015年全球海水淡化的市場容量有望達(dá)到700-950億美元,市場空間巨大。

   　 我國目前光熱發(fā)電還處于啟動階段,雖然我國定了“十二五”建設(shè)100萬千瓦光熱發(fā)電站的戰(zhàn)略目標(biāo),但是由于扶持政策遲遲沒有出臺,因此100萬千瓦光熱電站的規(guī)劃目前只有少數(shù)的試驗性的MW級以及以下的機(jī)組建成。隨著一些行業(yè)十二五規(guī)劃的陸續(xù)出臺,光熱發(fā)電的扶持政策也處于出臺的臨界點,政策的出臺將催生國內(nèi)光熱市場的快速啟動,而首航節(jié)能目前作為國內(nèi)光熱發(fā)電最為純正且稀缺的投資標(biāo)的必將受到市場的積極關(guān)注。

   　 從光熱發(fā)電投資和規(guī)劃來看,其全球性的特征更加明顯,無論是從已經(jīng)建成還是規(guī)劃建成的數(shù)據(jù)來看,國外的市場空間更加廣闊。西方多個國家陸續(xù)制定了相關(guān)的扶持政策支持光熱的發(fā)展,隨著這些政策的陸續(xù)兌現(xiàn),從2007年開始,全球光熱發(fā)電年新增裝機(jī)容量成倍增長,到2011年全球光熱裝機(jī)容量達(dá)到1300MW,在建3000MW,主要集中在美國和西班牙。根據(jù)國際能源署(IEA)預(yù)測,到2015年全球光熱發(fā)電累計裝機(jī)將達(dá)到24.5GW,五年復(fù)合增速為100%。在已經(jīng)并網(wǎng)的電站中,美國占40%,西班牙占53%。在規(guī)劃和在建裝機(jī)中美國占56%、西班牙占24%、中東占8%。

    　隨著首航節(jié)能香港子公司的成立,公司海外業(yè)務(wù)的開拓將進(jìn)入到一個新的發(fā)展階段,特別是在光熱發(fā)電和海水淡化等國外市場更加成熟的新業(yè)務(wù)方面,公司有望在2013年即獲得訂單突破,為公司后續(xù)營收的快速增長奠定堅實基礎(chǔ),同時隨著公司項目經(jīng)驗的增多也將“反哺”國內(nèi)市場的開拓。

   　 3、空冷奠基,光熱發(fā)電和海水淡化業(yè)績爆發(fā)期,公司第二波快速增長啟動在即。

  　  公司自2006年進(jìn)入電站空冷行業(yè)以來,依靠技術(shù)研發(fā)和積極的市場開拓取得快速發(fā)展,實現(xiàn)了超過行業(yè)平均增速的業(yè)績增長。公司產(chǎn)品覆蓋直接空冷系統(tǒng)和間接空冷系統(tǒng)的全部系列,包括迄今為止全球單機(jī)容量最大的2×1000MW直接空冷系統(tǒng)。根據(jù)公司招標(biāo)、投產(chǎn)等信息進(jìn)行的統(tǒng)計并經(jīng)中電聯(lián)科技開發(fā)服務(wù)中心有關(guān)專家的確認(rèn),以2008年至2010年我國135MW以上規(guī)模的電站空冷系統(tǒng)為標(biāo)準(zhǔn),公司在大型電站空冷系統(tǒng)的國內(nèi)市場占有率從2008年的1.57%迅速提升到2009年的11.11%,并進(jìn)一步提升到2010年的22.44%;所簽訂單從2007年的930MW提升到2010年的5,340MW,增加了474%。公司2011年新簽訂單達(dá)8450MW,新簽訂單占國內(nèi)市場達(dá)34%,占據(jù)市場第一的位置,公司用6年時間實現(xiàn)了公司從新進(jìn)入者到領(lǐng)軍者的華麗轉(zhuǎn)變。

   　 隨著公司占據(jù)電站空冷第一的位置,公司后續(xù)空冷業(yè)務(wù)將保持一個穩(wěn)步增長的態(tài)勢。短期來看,扣除一季度的收入,公司現(xiàn)有在手訂單在18億多,基本保證公司2013年全年業(yè)績保持30%左右的穩(wěn)步增長。隨著公司空冷訂單的陸續(xù)簽訂以及公司新培育業(yè)務(wù):光熱發(fā)電和海水淡化等進(jìn)入政策出臺臨界點以及訂單獲取階段,公司在空冷業(yè)務(wù)保持穩(wěn)步增長的情況下,公司新業(yè)務(wù)的放量將催生公司業(yè)績發(fā)展步入第二波快速增長,公司后續(xù)成長性兌現(xiàn)催生公司估值和盈利的提升可期。

    　我們延續(xù)對公司整體的判斷邏輯:電站空冷業(yè)務(wù)保證公司近幾年業(yè)績的穩(wěn)步增長,是公司持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)和穩(wěn)壓器,保證公司目前價位具備好的安全邊際;而海水淡化以及光熱發(fā)電等新興業(yè)務(wù)如果2013年能在政策上有重大突破并獲得訂單,從2014年后將成為公司新的增長點,兩個行業(yè)的市場空間遠(yuǎn)大于現(xiàn)有行業(yè),將提升公司未來業(yè)績增長和估值水平。

   　 我們測算公司2013、2014和2014年的EPS分別為0.85元、1.05元、1.33,對應(yīng)的PE分別為25.1、20.3和16.0,公司目前在A股節(jié)能板塊中估值較低,具備較高的安全邊際,后續(xù)的海水淡化、光熱發(fā)電的政策出臺和訂單的獲取以及后續(xù)投資、并購的推進(jìn)將有效提升公司估值和盈利,公司2014年和2015年業(yè)績超預(yù)期概率極高,將成為公司股價上漲的重要催化劑,維持“強(qiáng)烈推薦”評級。